信托借道PPP投基建 新模式探索空间巨大
近期，各地PPP项目密集发布，而基建信托受益于基建市场的巨大需求，似乎也有重燃之势。据测算，到2020年我国新型城镇化的资金需求将超过30万亿元，一半由政府解决，一半缺口将引入社会资本，这正是政府和信托合作的机会，只不过未来合作方式或在PPP模式下探寻
中信信托正计划通过PPP（公私合作模式）为河北唐山的一处准公益基建项目“2016唐山世界园艺博览会基础设施及配套项目”提供资金支持。如无意外，这一项目将会在近期落地，并成为中国信托行业首单成功落地的PPP项目。
地方平台公司被剥离政府融资职能已近一年，信托与地方政府的基建项目合作新模式，即“PPP模式”终于有望落地。
“对这一模式的探索虽然早就开始，但真正执行还面临非常多的困难。”上海一家信托公司项目负责人吴健（化名）告诉《国际金融报》记者，“其实，去年我们公司就因为资金成本问题，没能谈拢中部某地方政府的一个PPP项目。其他公司PPP模式也有卡在地方政府流程审批等问题上的。总之，目前这一模式仍处在探索阶段。”
不过，记者从各家信托公司了解到，试水的步伐正在加快，5月上海建工(600170,股吧)、绿地集团和建信信托组建一家基金管理公司，投资中国城市轨道交通PPP项目，中融信托、长安信托等也在积极筹备PPP项目。
首批尝鲜
所谓PPP（Public-Private-Partnership）模式，即政府和社会资本为提供基础设施产品或服务，以特许经营为纽带，彼此共担风险、分享收益的合作模式。
记者从唐山市政府网站了解到，今年4月，唐山市政府采购中心受唐山市南湖生态城管理委员会的委托，对2016唐山世界园艺博览会基础设施及配套项目采用政府与社会资本合作（PPP）模式进行竞争性磋商采购。
从采购公告来看，唐山世界园艺博览会基础设施及配套项目拟引入社会资本6亿元左右。由共同组建的项目公司对项目的融资投资、建设实施、运营维护管理和资产管理全过程负责。
最终，中信信托中标。此后，唐山市政府一则新闻提到，该项目由政府和社会资本按照股权比例注资，成立专门项目公司—唐山世园投资管理有限公司（以下简称“项目公司”），具体负责唐山世园会基础设施项目建设和运营。项目合作期限为15年（其中建设期为1年，运营期为14年），社会资本的年回报率为8%，收益来源为项目运营收益，不足部分由政府安排运营补贴。项目到期政府指定专门机构对社会资本股权原值回购。
根据唐山市政府网站的信息，该项目为该市落地的首个PPP典型示范项目。
河北省政府采购网公布的项目合同文本也显示，该项目总投资预计为33.63亿元。项目公司由代表政府的南湖投资公司、世园管理公司投入注册资本4.05亿元，中信信托投入项目公司的注册资本为6.08亿元，中信信托站项目股权中占比为60%。银行贷款23.5亿元，投入进度根据项目公司与贷款银行签署的贷款合同的具体约定执行。
除了直接参与PPP项目外，一些信托公司试图借道PPP产业基金来参与基建投资。
中国上海建工集团股份有限公司5月26日公告称，其与绿地控股集团、建信信托公司等共同投资中国城市轨道交通PPP产业基金，基金总规模1000亿元人民币，首期规模240亿元。
上海建工、绿地集团和建信信托组建一家基金管理公司，三方各占33%、33%和34%股权，该合资公司将成为上述轨交基金的普通合伙人和管理人。这三家机构是该轨交基金的共同发起人，基金将分期发行，期限为5+3年。其中，上海建工将出资20亿元认购该基金首期相应份额。
绿地集团、上海建工、建信信托将发挥各自在物业开发、轨交建设、项目融资方面的品牌影响和产业优势，承担轨交基金的责任，支撑轨交基金的业务。
该基金投资范围包括纳入PPP项目库及政府统一采购的轨道交通与城市基础设施建设项目，地域上主要考虑省会城市及有一定条件的地级市。
公告称，目前，轨交基金尚处于框架协议的签署阶段，后续该基金投资各方仍需就基金筹资、运作管理、投资决策等开展商务谈判。
空间巨大
信托公司已经开始探索用PPP模式与政府合作，而43号文则是推动这种合作关系的直接原因。
2014年9月，《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（简称“43号文”）下发，这一文件在剥离政府融资平台公司政府融资职能的同时，推广使用政府与社会资本合作模式。
对于PPP中社会资本的内涵，财政部在去年底发布的PPP模式操作指南中明确，社会资本方不包括本级政府所属融资平台公司及其他控股国有企业。这意味着，只要不受本级政府控制，央企和其他地方的国有企业都可成为社会资本。近期这一限制再度放宽。5月22日，国务院办公厅转发财政部、发改委、央行《关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式的指导意见》（国办42号文）称，对已经建立现代企业制度、实现市场化运营的，在其承担的地方政府债务已纳入政府财政预算、得到妥善处置并明确公告今后不再承担地方政府举债融资职能的前提下，本级政府下属的融资平台公司也可以作为社会资本方参与PPP项目。
穆迪高级副总裁、大中华区信用研究分析主管钟汶权指出，PPP模式和地方政府债券将取代融资平台融资，成为基础设施建设重要的资金来源。他强调，PPP的资金来源还是依赖于地方政府和地方国有企业，潜在风险是导致国企债务水平进一步上升。
而引入社会资本需要专业金融机构的帮助。
“信托一直是地方政府最为重要的融资渠道之一，传统业务模式的核心是政府信用要为合作背书，通常是信托公司与地方融资平台合作，以信托贷款或假股真债的形式为基建项目提供资金，地方政府出具担保承诺函。”吴健指出，“但近年来庞大的地方债务隐忧促使监管层剥离政府融资平台公司政府融资职能，这意味着信托公司与政府在基建领域的合作必须另谋出路。”
他认为，从制度层面而言，PPP模式中，信托仍是最契合的运作主体。信托具有资金募集优势，可以很好地引入社会资本。
用益信托分析师帅国让向《国际金融报》记者表示：“信托公司嵌入方式非常灵活，可以运用制度优势，将项目设计成资产证券化产品，通过结构化设计来满足不同投资者的风险偏好。”
对于信托而言，政府的特许经营项目在整个社会经济体中的实际收益其实最高，能够匹配信托资金端的需求。
不少信托公司传统信政合作业务已经暂停。
来自中国信托业协会的数据亦显示，2015年一季度，信托资金投向基建领域的比例仅为20.75%，而在信政合作业务火爆的2010年，这一比例达40.16%。
不过，根据格上理财统计，2015年5月，共53家信托公司参与发行，成立214只固定收益类集合信托产品，纳入统计的150只产品总规模为358.33亿元。其中，基础产业类共成立了84只产品，占比44.92%，基础产业类信托超过房地产类信托占据主导地位。业内人士认为，数据的起伏说明政信类信托正处于转型、模式切换时期。
新模式下，政信类信托的空间是巨大的。
据麦肯锡测算，到2020年新型城镇化的资金需求将超过30万亿，一半由政府解决，一半缺口将引入社会资本，这依然是政府和信托合作的机会，只不过未来合作方式或在PPP模式下探寻（公共私营合作制）。
监管层对PPP项目大力促进也为信托业带来机遇。
2014年12月4日，财政部从各地上报的120个项目中优选出30个项目，作为首批政府和社会资本合作模式（PPP）示范项目向全国推出，总投资额1800亿元。财政部希望以此为样本为未来PPP制度体系建设提供参考。而在不久前召开的电视电话会议上，财政部在部署加快推动首批30个示范项目签约和落地的基础上，已着手筛选第二批PPP示范项目。
从全国层面看，截至目前，已有广东、江西、黑龙江等29个省、市、自治区的1043个推介项目首批列入国家发改委PPP项目库，涉及总投资额高达1.97万亿元。
中融国际信托董事长刘洋曾表示，PPP模式发展为金融机构带来广阔的业务投入空间。2014年国家出台了一系列加强地方政府与社会资本合作的政策性文件。这种公私深度合作的PPP模式一方面可以减轻政府的债务压力，另一方面也可以提高公共产品的效率和质量。可以预见，目前的PPP模式将会深远影响民间资本与政府机构的合作关系，同时因为基建类项目投资规模大、运营周期长、所涉利益主体众多的特点，决定了这种业务模式将为资管机构尤其是金融机构带来巨大的业务投入空间，表现在一方面显著提升金融机构综合金融服务的专业化水平，另一方面给金融机构带来巨大的附加价值。
攻克难关
不过，信托公司想要大范围发展此类业务并不容易。
穆迪副总裁、地方政府与公共机构部高级分析师诸蜀宁认为，PPP模式本身就面临很多不确定性，如细分下的外包类模式，私企负责承包基础设施的建设后再转移给政府，政府是否有资金来购买就具有不确定性。再如BTO（建设－转移－运营）模式中，即私企负责基础设施的融资和建设，完工后转移给政府，政府再租赁给该企业，由其负责运营，获取商业利润。这就面临需求风险，比如一条公路，如果车流量较大，那么企业可以放心收钱，但如果车流量比预计的小，这类风险谁来承担呢？
对于信托公司而言，也需面对PPP模式中项目建设、经营管理等方面出现的风险。
吴健坦言：“在PPP项目运作过程中，信托公司主要有资金、项目周期和收益不确定性三方面难题。”
资金方面，信托自有资金体量有限，信托业务期限一般较短，资金成本较高，传统上，信托业务一直遵循“短、平、快”的开发思路。
招商证券(600999,股吧)在近期的一份研报中指出，相比银行和券商，信托公司的资金成本比较高，在公益性或准公益性的PPP项目中很难找到成本收益匹配的项目。此外，信托公司也不具备项目收益债等债券的承销资格。
“如果信托以股权形式参与，追求相对较高的回报，与政府公共服务类项目要求筹资成本低的初衷相左。”吴健说。
吴健进一步指出，让信托公司头疼的还有PPP项目的时间周期较长，“由于整个运作结构较为复杂，也涉及到很长的审批和协调流程，实际推动过程中还是困难重重”。
用益信托分析师帅国让对《国际金融报》记者表示："资金成本高和回本周期长"是一方面，另一方面是"不确定性风险"，如果信托是为PPP项目融资，由于政府不再为项目公司提供担保，因此这无形中增加了项目的运营风险，需要信托公司有较全面的风险识别能力和风险处置能力。”
“传统模式中债务关系比较清晰，信托公司只需要考察担保方的资信情况，而PPP模式中，则需要实际考量资金投放之后的收益回笼预期，这对信托公司提出了很大的考验。”吴健说。
模式探索
面对这些困难，信托公司需要在项目选择和模式上进行创新，控制风险。
中融信托创新研发部认为，信托公司应当选择有稳定现金流的项目参与PPP尝试，参与模式可以有几种：一是真实投资于PPP项目公司，通过项目分红收回投资。这种模式对信托公司全面识别风险能力以及就风险分担机制与政府谈判能力的要求最高。且由于PPP项目期限长而收益较低的特征，信托公司可能需要撮合保险、银行等长期低成本资金开展业务。二是给私方配资，信托公司与其他社会资本作为联合体共同股权投资项目公司，在约定时间由其他社会资本回购股权退出，这种模式下信托公司需要全面评估回购方的履约能力。三是为PPP项目公司提供融资，由于政府不再为项目公司还款提供担保，因此需要全面考察项目现金流情况，注意项目期限和还款安排与现金流相匹配。此外，PPP项目具有稳定现金流的特征，还适合设计成资产证券化产品，通过恰当的结构化设计满足不同风险偏好投资者的需求。
对于如何吸引更多社会资本参与PPP，钟汶权建议，首先需要提高透明度，包括项目信息要及时准确，费率调整机制要清晰，政府补贴要有可预见性。“民营资本参与PPP项目，经济上的考虑会更多。”他指出：“此外，社会资本参与PPP，也会考虑二级市场的流动性。尽管PPP对长期投资并且是持有型投资者有吸引力，但如果能逐步发展二级市场，有一定流动性，对投资者更为便利，对新项目的定价也会更容易。”
吴健指出，对于信托公司来说，退出方式也尤为重要。
如已有信托公司尝试的模式中，中信信托尝试的是信托公司募集资金，作为社会资本参与项目公司设立，并与项目公司的其他社会资本约定信托到期通过其他社会资本溢价回购股权方式退出。
而信托通过基金向社会资本配资，可以在信托期满通过向投资基金其他合伙人溢价转让合伙企业份额，或投资基金向项目公司其他社会主体溢价转让股权，通过获得合伙分红方式退出。不过，这种方式依赖于其他社会资本回购，传统融资类业务风险犹存。此外，部分项目公司与政府在《特许经营权协议》或《项目合作合同》中明确约定不得进行股权变更，采取该种配资方式参与应提前予以注意，避免退出障碍。
有市场人士指出，PPP模式发展也可借鉴国外经验，政府部门与社会资本风险承担应该合理分配。
英国是较早采用PPP模式开展基础设施建设的国家，于1992年首次提出私人融资计划（PFI）。2012年，英国财政部进一步推出新型私人融资（PF2），两者最大的区别是政府在特殊目的公司（SPV）参股投入部分资本金以吸引长期投资者。在PF2合同中，公共部门将承担更多的管理风险，如因法律、场址污染、保险等不可预见的变化引发的费用增加的风险。此外，政府资本的参与使得PF2模式下股本金比例从10%提高到20%－25%，化解了在资金紧缺时的融资局限性，更有助于发挥社会资本的能动性。
帅国让告诉记者：“目前是PPP模式的起步阶段，发展节奏取决于项目运作情况如何，项目的现金流是否稳定，建议可以有相应的财政补贴或是引入保险制度。当盈利模式成熟后，PPP模式下的政信合作前景值得期待。”