资产证券化（ABS）解析
华尔街有句名言，“如果你有一个稳定的现金流，就将它证券化。”在当前整体经济下行、银行信贷收紧的大背景下，资产证券化（ABS）迎来了空前发展机遇，信托、银行、券商、券商资管、基金、基金子公司、私募等金融机构及互联网企业都在争抢同一个ABS 市场。
公开数据显示，截至2016 年4 月，完成备案的ABS 项目数量就已达到了29 只, 而在2015 年同期备案数仅有4 只。从实施备案制至今, 已完成备案的项目总数已经达到300 家, 基础资产的种类从小额贷款、融资租赁等扩充至信托受益权、门票收入、保理资产、购房尾款等。
“这些机构今年加大对ABS 业务的发展，其中政策引导是最主要的因素。2014 年取消审批制，改为事后备案，当年又相继颁布了上交所和深交所的具体业务指引，发布了负面清单。2015 年又就具体的基础资产颁布了车贷、房贷、个人消费贷款等各类型的资产支持证券证券信息披露指引，包括后面放开的两融、保险业参与办法、住房公积金资产证券化、不良资产证券化等政策的发布，这些政策鼓励机构多去开展此类业务，在目前各家机构很多业务类型暂停的情况下，多了个出路。”德晟资本产品部总经理车潇潇说。
借道双SPV 发行信托ABS
2016 年4 月29 日，长安资产- 外贸信托海发医药信托受益权ABS 刚收到交易所挂牌转让无异议的函。这是第一个由私募机构在其间参与主导完成的信托ABS。私募机构德晟资本作为投资顾问出现，从产品的交易结构搭建到相关中介机构的交流对接到最后交易所的沟通交流，由其参与主导。
这个项目的基础资产是海发医药对一家三甲医院某个月的应收账款，总规模2 亿元。一般来说，所有的资产证券化中间都会有一个破产隔离用的载体（SPV）。传统的资产证券化模式是单SPV，其做法是设一个SPV，然后去受让医药公司对医院的应收账款，把资产包进行结构化设计后去交易所挂牌。但由于交易所由证监会监管，信托公司无法直接以信托计划作为SPV 在交易所发行ABS 产品。在这个项目中，借助双SPV（特殊目的载体）结构，使得外贸信托冲破这一限制，发行ABS。
具体而言，该产品最底层是海发医药对医院的应收账款。外贸信托以信托计划从原始权益人海发医药处受让应收账款，从而形成信托受益权。外贸信托再以信托受益权作为基础资产，将资产包转让给券商或基金子公司的资管计划，借道资管计划，实现交易所挂牌。此产品的债项评级为AA+，项目到期后，由医院支付的资金偿还本息。最终在交易所进行受让的银行，成为受益人。基金管理人是长安资产。
车潇潇介绍，双SPV 的模式与传统ABS 的区别就在于双SPV 的采用，即信托作为投资人参与底层应收账款的转让，形成信托受益权，接下来信托又作为发行人，将信托受益权作为基础资产发行资产证券化产品。“传统的资产证券化模式是单SPV，中间不需要信托公司参与。”
在现金流的归集和划转上，ABS 项目常规有托管账户和监管账户。单SPV 的ABS 项目，银行认购资金进入托管账户，再由托管账户进入监管账户，最终由监管账户支付原始权益人基础资产转让款。
信托ABS 和信托产品是不同物种
车潇潇介绍，ABS 和传统债权类信托产品是两种完全不同的法律模式。传统债权类信托产品做的是企业债权融资。打比方说：A 需要融资，借款对象是B，还款来源是“公司业务稳定，有固定的上下游客户，所以企业有稳定的营业收入，到期有充沛的还款来源”，为了增加信用，会额外增加一定的增信措施，如房产抵押等，B 如果认可，则B 放款。其中，A 是债务人，B 是债权人。
而ABS 是购买关系，购买的是有稳定现金流的资产包。打比方说：A 需要融资，B 挑选A 持有的优良资产后，A 把资产包转让给B，这些资产产生的收入直接由B 来收取，其中，A 是原始权益人，B 则以SPV 的形式沉淀收入。
简单来说，资产证券化更看重项目资产的现金流，而不是融资方本身。理论上，只要是有稳定现金流的，且不在交易所公布的资产证券化负面清单的资产都可以做ABS。基础资产类型主要分为债权类和收益权类，债权类包括住房抵押贷款、个人汽车消费贷款、企业应收账款、信用卡贷款等；收益权类包括三废处理收费权、轨道交通收入、电力销售合同、高速公路未来三十年收费权、燃气公司收费权、经营性景点门票收入、商业物业租赁收入等。
“资产包里面的情况不一样，每个产品交易结构设计就都不一样。ABS 流程一般包括：了解交易对手情况、筛选资产包、发行人及相关机构入场尽调、各相关结构出具相关报告、提交材料至交易所、取得无异议函、挂牌转让。”车潇潇说。
车潇潇告诉记者，ABS 产品存在的风险是现金流收不回来，且项目相关增信措施无法实现。以外贸信托发行的这个项目为例，极端的风险是底层的三甲医院付不出应收账款，同时其他作为担保主体的企业也没有办法完成差额支付。
ABS 大势所趋
银监会在《关于信托公司风险监管的指导意见》中明确提出“鼓励开展信贷资产证券化等业务，提高资产证券化业务的附加值”，信托公司也纷纷将资产证券化作为转型的路径之一。自2014 年以来，以信托受益权为基础资产，在交易所发行的ABS 已超过10 单。车潇潇表示，多家信托公司正在与德晟资本接触，洽谈战略合作，把他们手上的信托产品盘活，做成标准化的产品。
“信托公司的产品属于非标产品。把非标产品转换成标准化产品，信托公司不仅可以跟银行有更多的合作，中间也有利润空间。很多信托公司都有需求，未来信托ABS 将是一个趋势。”车潇潇解释，单一信托一般由银行资金或机构资金来投资。而银行对非标产品是有采购额度限制的。产品标准化之后，银行可以直接购买，不占非标额度。
更重要的是，信托公司提前解放资金，可以去投资新的项目，形成的信托受益权又可以证券化，如此循环操作，相当于可以在几乎不占用资金的情况下，把业务规模放大，资金利用效率提高，信托报酬也随之增加。“目前一单交易所ABS 从启动到完成发行，如果原始权益人配合顺利，德晟资本一般在2 个月左右就能完成。”车潇潇说。
“资产证券化对于原始权益人而言有很多好处，比如拓宽了融资渠道、降低了融资成本、盘活了存量资产、有些甚至可以出表。而对于机构和个人而言，多了一个安全性高的类固定收益类投资渠道。”车潇潇说。
“ 目前公募的资产证券化产品收益率为4% ～ 7%。”车潇潇表示，去交易所挂牌的ABS 产品，到目前为止，购买方基本上都是银行和保险公司，以银行为主。
ABS 被认为是收益稳定、风险可控的产品。公开资料显示，截止目前ABS 尚未出现信用事件。主要有两个原因：ABS 具有稳定的现金流，复杂的结构化设计，内部及外部增信措施，以及目前仍然属于制度红利阶段，资产池质量总体较好。
车潇潇判断，未来的资产证券化的产品，结构化设计、出表、双SPV、循环购等创新模式会更多；基础资产也会越发丰富，院线、不良资产、REITs等都在尝试做ABS；参与主体也会越发多元化，保险资管、私募基金等机构都会参与进来。“最重要的是未来对于资产证券化的转让制度的不断尝试，提高资产证券化产品的流动性，流动性的突破未来会对资产证券化的规模增长有爆发性的影响。”
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